2026年上半年，兆易创新实现营业收入115.66亿元，同比增长178.67%；归母净利润68.57亿元，同比增长1091.50%。
扣非净利润48.83亿元，同比增长796.90%；经营现金流60.48亿元，同比增长531.47%。收入、利润、现金流和ROE同时创出高位。
市场给出的回应却不积极。中报发布次日，兆易创新A股下跌7.56%，成交269亿元。8月27日至9月4日，股价又从411.20元降至371.88元，六个交易日回落约9.6%。若从6月29日840元的收盘高点计算，累计跌幅达到55.7%。公司发布中报后启动10亿至20亿元回购，仍未扭转卖压。
此时，市场正在同时交易四件事：存储价格的二阶拐点、利润结构的周期化、非经常收益的剔除，以及此前高估值的再定价。
一、跌的主要是预期，财报确认的是过去半年兆易创新的行情早于利润爆发。
公司6月30日发布的风险提示公告显示，5月18日至6月29日，股价在30个交易日内的涨幅偏离值累计达到125.60%；6月29日滚动市盈率达到200.17倍，明显高于集成电路设计行业的128.83倍。
股票价格衡量未来利润，半年报统计已经发生的利润。等到8月18日正式报告公布，收入增长178%、利润增长十倍早已写进7月10日的业绩预告。
市场需要的新信息，变成三季度还能否继续加速。公司在业绩说明会上给出的判断是：利基型DRAM下半年转为温和上涨，2027年价格可能高位震荡。
这就是半导体股常见的二阶交易。产品价格从100元涨到150元，公司利润会急剧增加；下一阶段从150元涨到165元，绝对价格仍然很高，涨幅已经收窄。股价对“改善速度”更敏感，往往早于利润表见顶。
TrendForce年初预计2026年一季度传统DRAM合约价环比上涨55%至60%；其7月预测显示，三季度涨幅降至13%至18%，NAND涨幅为10%至15%，消费电子客户的价格承受力接近上限。
二、看似多元化，利润越来越像一张存储价格表兆易创新被长期定义为“存储+MCU”双龙头。2026年中报以后，两个业务的权重已经明显失衡。
公司上半年存储芯片收入98.27亿元，占总收入85.0%；根据收入和成本数据计算，存储业务毛利率约67.6%，贡献毛利润66.41亿元，占公司总毛利润约91%。
MCU收入14.30亿元，同比增长49.07%，毛利率约38.5%，收入占比从上年同期23.1%降至12.4%。传感器和模拟芯片收入合计不足3亿元。
这里有一个估值上的变化。市场愿意给稳定成长的MCU较高倍数，因为工业、汽车客户认证周期长，单个产品生命周期也更长；存储芯片高度标准化，涨价时利润释放快，供应恢复后毛利也可能快速回落。
二季度把这种弹性推到了极致。公司二季度收入73.78亿元，环比增长76%；扣非净利润34.73亿元，较一季度约14.10亿元增长146%；单季毛利率从一季度57.08%升至66.57%。
价格每上涨一段，超过固定研发、销售和管理费用的部分会大量进入利润。这是经营杠杆的力量，也说明当前利润率对售价非常敏感。
三、68.57亿元净利润，需要先减去19.74亿元归母净利润增长11倍，最吸引眼球。用于估值时，应先看扣非净利润48.83亿元。
报告期内，公司金融资产公允价值变动及处置相关收益约22.31亿元；扣除税费等项目后，非经常性损益净额为19.74亿元，占归母净利润28.8%。
其中大部分来自其他非流动金融资产的公允价值上升。这类收益会增加会计利润，无法像芯片销售一样按季度复制，也不会带来同期经营现金流。
半年报还显示，公司对外投资余额从年初47.90亿元增至160.20亿元；其他权益工具投资从35.94亿元升至114.37亿元，公司持有的长鑫科技股份随后于7月27日上市。
部分权益工具的升值进入其他综合收益，部分金融资产的变化进入当期损益。分析兆易创新时，经营利润、投资损益和资产重估需要分开建模。
按9月4日A股收盘价371.88元机械折算总股本，公司对应市值约2610亿元。
若把上半年扣非净利润简单年化，动态估值约26.7倍；若采用包含公允价值收益的归母净利润年化，估值约19倍。后一个数字看起来更便宜，利润可复制性也更弱。资金选择扣非口径，股价承受的估值压力自然更大。
四、现金流很好，里面也有供应商垫资与不少依靠囤货获利的存储模组厂相比，兆易创新的现金质量明显更好。上半年经营现金流60.48亿元，高于48.83亿元扣非净利润；期末存货41.84亿元，较年初增长36.5%，增速显著低于收入增速。这说明公司已把相当一部分涨价利润收回现金。
现金流的来源还需再拆一层。现金流量表附注显示，存货增加占用12.03亿元现金，经营性应付款增加贡献19.46亿元现金。两项相抵，供应商相当于提供约7.43亿元净营运资金。换句话说，现金流强劲包含销售回款改善，也包含采购端账期支持。
这点之所以重要，在于兆易创新采用Fabless模式，晶圆生产依赖代工。公司此前预计2026年从长鑫科技采购代工DRAM约57亿元，2025年实际发生额为11.8亿元。
上涨初期，芯片售价提高快于存货成本，毛利率迅速扩张；代工价格和新一批晶圆成本逐步进入损益后，利润率会面对成本追赶。
未来两个季度，存货单位成本和应付账款增速，比总收入增速更能提前提示毛利拐点。
五、实控人减持与公司回购，形成了筹码上的对冲市场卖压还来自股东行为。半年报显示，实控人朱一明在5月6日至6月12日减持1111.06万股，占总股本1.58%，持股数量由4575.80万股降至3464.74万股。公司随后推出10亿至20亿元回购方案，并将回购股份注销。回购公告显示，截至8月31日已经回购166.23万股，使用资金6.54亿元。
回购释放了管理层对公司价值的信心，规模仍需放进交易量中观察。9月4日一天，兆易创新成交额达到113.12亿元，主力资金净流出约19.15亿元；当日公司回购金额约4985万元。
按371.88元测算，20亿元最多购回约538万股，约为实控人上半年减持数量的48%。一边是实际控制人完成个人减持，一边是上市公司使用公司资金回购注销，两种行为合法且目的不同，投资者仍会把它们放在同一张资本配置表里比较。
六、真正的估值问题：正常年份能赚多少钱当前股价已经从高点回落超过一半，滚动市盈率的视觉压力大幅降低。判断是否跌透，继续讨论历史涨幅意义有限，需要建立正常化盈利区间。
以约2610亿元市值为基准，若未来一年可持续扣非利润为70亿元，对应估值约37倍；若为90亿元，对应29倍；若为110亿元，对应24倍。
三种情景的差别，核心来自存储毛利率能否留在60%以上，以及MCU、自研DRAM、汽车和工业产品能否填补价格回落造成的利润缺口。
乐观情景需要三个条件同时成立：DRAM与SLC NAND供给在2027年继续偏紧；兆易创新通过DDR4、LPDDR4X及定制化存储提高自研产品占比；MCU保持销量增长并恢复定价。中性情景对应存储价格高位横盘、毛利率逐步回到50%左右。压力情景则来自海外原厂和国内厂商释放新增产能，客户降低库存，晶圆成本在售价回落前进入报表。
接下来最值得跟踪的四个指标很具体：DRAM合约价的环比涨幅、存储业务毛利率、经营现金流与扣非利润的比值、MCU收入占比。若价格涨幅放缓、毛利率仍稳、MCU占比回升，说明产品结构正在接棒周期；若存储毛利率下降，同时存货和应付账款继续上升，盈利预期仍需下修。
七、抛售逻辑成立，公司仍有三块安全垫股价下跌容易把讨论推向另一个极端，仿佛兆易创新只是在倒卖涨价晶圆。这个判断同样低估了公司的产业位置。
第一块安全垫是资产负债表。期末现金及现金等价物139.29亿元，集团没有银行借款，资产负债率约11.5%，另有32.71亿元未使用银行授信。
即使存储进入降价阶段，公司也有能力增加研发、锁定产能或通过并购完善产品线。模组企业在涨价期需要借款补库存，兆易创新的资金压力小得多。
第二块安全垫是利基市场份额。根据半年报引用的Omdia数据，2025年公司SPI NOR Flash全球份额约19.4%，排名全球第二；32位通用MCU份额约1.7%，全球第七。
NOR Flash存放设备启动代码，汽车、服务器、光模块和工业控制器都会使用。客户更换供应商需要重新进行可靠性验证，因此成熟料号的收入黏性通常高于普通存储模组。
第三块安全垫是产品迭代。公司上半年研发投入9.66亿元，同比增长40.72%，累计拥有1245件授权专利；DDR4已在利基场景全面量产，自研LPDDR4X继续推进，车规级Flash累计出货超过4.5亿颗，车规级MCU出货超过1000万颗。研发投入增速低于收入增速，源于周期收入突然放大；绝对金额仍在增长。
这些数据无法保证高毛利长期维持，却会抬高周期底部的盈利中枢。传统存储周期里，公司主要依赖NOR Flash；这一轮又增加了利基DRAM、SLC NAND和MCU。只要新产品获得稳定份额，下一次价格回落后的利润低点有望高于上一轮。
因此，市场当前可能高估了短期利润的可持续性，同时低估了公司现金、客户认证和产品宽度构成的底部保护。更准确的估值方式，可以把存储业务按中周期利润计价，再给NOR市场地位、MCU和定制化存储单独计算成长价值。用顶峰毛利外推会过于乐观，把全部利润当成一次性库存收益也会错失产业升级。
股价重新获得上行动力，需要可以核验的新催化剂：三季度扣非利润继续环比增长、存储毛利率保持稳定、MCU收入增速超过存储，或者LPDDR4X与定制化存储进入大客户量产。单纯重复“行业缺货”，对当前估值的边际帮助会越来越小。
兆易创新遭到抛售，无法推导出公司基本面已经反转。它说明此前股价把存储涨价、国产替代和产品升级一次性计入了很远的未来。中报证明公司抓住了超级周期，也暴露了利润对存储价格的高度集中。
市场下一步等待的，是一份能够跨越价格周期的答案：当DRAM停止快速涨价，兆易创新还能留下多少毛利，MCU和新产品又能补上多少增长。这个数字，才是371.88元之后真正的估值锚。
*注：市场及财务数据截至2026年9月4日。文中估值为情景测算，不构成投资建议。*
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